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　　近日，大摩發(fā)布研報(bào)稱，隨著關(guān)聯(lián)方影響的減少和內(nèi)房市場(chǎng)的觸底，預(yù)期內(nèi)地物業(yè)管理行業(yè)會(huì)在今年恢復(fù)穩(wěn)定。

　　需要指出的是，融創(chuàng)服務(wù)關(guān)聯(lián)交易在大幅下降，但相關(guān)機(jī)構(gòu)對(duì)融創(chuàng)服務(wù)關(guān)注度似乎不高。公開資料顯示，90天內(nèi)無(wú)投行對(duì)其給出評(píng)級(jí)。與此同時(shí)，公司股價(jià)相對(duì)低迷，仍處于破凈狀態(tài)。至此，我們疑惑的是，公司關(guān)聯(lián)交易大降背景下為何被相關(guān)機(jī)構(gòu)無(wú)視？這是否是市場(chǎng)對(duì)融創(chuàng)服務(wù)在用腳投票？

　　高管與大股東深度捆綁？有無(wú)配合大股東掏空上市公司

　　從公司治理結(jié)構(gòu)看，大股東與高管等持股比例占比較大。Wind數(shù)據(jù)顯示，融創(chuàng)系及高管曹鴻玲等仍合計(jì)持股比例為49.62%。

　　從股東結(jié)構(gòu)看，融創(chuàng)可謂一股獨(dú)大。融創(chuàng)中國(guó)通過(guò)融創(chuàng)服務(wù)投資及融享私人信托有限公司合計(jì)持有融創(chuàng)服務(wù)股份曾占比在六七成左右。由于大股東債務(wù)重組等影響導(dǎo)致其持股比例有所下降。截止2024年上半年末，融創(chuàng)系持股比例為49.4%。

　　我們疑惑的是，為何融創(chuàng)系設(shè)立融享信托架構(gòu)，這背后又有何玄機(jī)？

　　值得注意的是，融享是融創(chuàng)服務(wù)的股權(quán)激勵(lì)平臺(tái)，持有融創(chuàng)服務(wù)股份的主要目的是為了實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，其主要受益人包括集團(tuán)主要管理人員，如集團(tuán)董事、高級(jí)管理層及雇員，以及對(duì)集團(tuán)作出特別貢獻(xiàn)的其他人士。

　　融創(chuàng)系采取這種架構(gòu)設(shè)計(jì)可謂一箭雙雕。

　　其一，通過(guò)這種方式，融創(chuàng)系將核心管理人員及關(guān)鍵員工等利益深度捆綁。融享已于2021年6月11日采納股份獎(jiǎng)勵(lì)計(jì)劃。融享獲委任為信托的受托人并持有將根據(jù)該計(jì)劃授予合資格人士的股份。于2021年6月11日公告日期，融享就該計(jì)劃以信托方式持有4.62億股股份，占公司已發(fā)行股份的14.89%。目前，Wind數(shù)據(jù)顯示，融享持有公司股份為13.72%。

　　其二，信托屬性架構(gòu)或能作為資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)隔離，根據(jù)《信托法》第17條，其明確規(guī)定信托財(cái)產(chǎn)不得被強(qiáng)制執(zhí)行，除非存在特定情形，如信托設(shè)立前債權(quán)人已對(duì)該財(cái)產(chǎn)享有優(yōu)先受償權(quán)。換言之，在融創(chuàng)系遭遇債務(wù)危機(jī)情況下，該項(xiàng)股份信托資產(chǎn)或?yàn)槿趧?chuàng)系及高管等提供了風(fēng)險(xiǎn)防火墻。

　　在這種公司治理結(jié)構(gòu)下，公司到底有沒(méi)有被掏空可能？

　　首先，是否在透支式分紅。

　　wind數(shù)據(jù)顯示，2021年至2023年，融創(chuàng)服務(wù)現(xiàn)金分紅分別為3.82億元、4.21億元、10.96億元，三年現(xiàn)金分紅累計(jì)近19億元。可以看出，2023年公司現(xiàn)金似乎明顯加大，現(xiàn)金分紅金額超過(guò)前兩年之和。

　　值得注意的是，公司近年留存收益在急劇下降，2023年年初留存收益為14.15億元，2023年年末則驟降至3.02億元，2024年上半年末則轉(zhuǎn)為負(fù)數(shù)，為-1.7億元。

　　根據(jù)香港《公司條例》相關(guān)規(guī)則，只有累計(jì)的可兌現(xiàn)盈余可以分紅。在公司持續(xù)萎靡的業(yè)績(jī)下，公司如此極限分紅動(dòng)機(jī)又是什么？這背后有沒(méi)有掏空式分紅？

　　需要強(qiáng)調(diào)的是，高管及大股東持股比例在一半左右，大比例現(xiàn)金分紅或主要流向大股東及高管等。

　　其次，疑似被大股東掏空的現(xiàn)金資產(chǎn)。

　　2021年11月，融創(chuàng)服務(wù)以18億元代價(jià)收購(gòu)融創(chuàng)中國(guó)旗下融樂(lè)時(shí)代（海南）商業(yè)管理有限公司（以下簡(jiǎn)稱融樂(lè)時(shí)代），隨后公司新增商業(yè)運(yùn)營(yíng)管理服務(wù)板塊。

　　融創(chuàng)服務(wù)耗資18億對(duì)公司業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)究竟多大？

　　隨著近年大股東暴雷，該業(yè)務(wù)對(duì)融創(chuàng)服務(wù)貢獻(xiàn)似乎有限。2022年報(bào)，融創(chuàng)服務(wù)的商業(yè)運(yùn)營(yíng)管理服務(wù)營(yíng)收為1.48億元，占總營(yíng)收的2.1%；2023年中報(bào)，融創(chuàng)服務(wù)商業(yè)運(yùn)營(yíng)管理服務(wù)營(yíng)收為2234.3萬(wàn)元，占總營(yíng)收的0.7%。值得注意的是，目前公司并未單獨(dú)披露商業(yè)運(yùn)營(yíng)管理服務(wù)營(yíng)收情況。

　　值得注意的是，融創(chuàng)服務(wù)收購(gòu)關(guān)聯(lián)方融樂(lè)時(shí)代曾有業(yè)績(jī)承諾，即融樂(lè)時(shí)代在2022年度歸母凈利潤(rùn)不低于1.4億元，如低于承諾利潤(rùn)，則融創(chuàng)服務(wù)有權(quán)要求進(jìn)行現(xiàn)金補(bǔ)償，現(xiàn)金補(bǔ)償金額為承諾利潤(rùn)與實(shí)際實(shí)現(xiàn)的歸母凈利潤(rùn)差額的12.86倍。

　　實(shí)際上，融樂(lè)時(shí)代并未如期達(dá)成業(yè)績(jī)承諾。然而，融創(chuàng)服務(wù)似乎對(duì)大股東關(guān)照有加，將業(yè)績(jī)承諾后延。2023年4月6日，融創(chuàng)服務(wù)又與融創(chuàng)中國(guó)簽訂補(bǔ)充協(xié)議，變更原協(xié)議中業(yè)績(jī)承諾條款，將原先約定的2022年歸母凈利潤(rùn)不低于1.4億元調(diào)整為2023年財(cái)政年度的歸母凈利潤(rùn)不低于1.4億元。

　　此外，在行業(yè)景氣度持續(xù)承壓下，融創(chuàng)服務(wù)卻在用流動(dòng)性較強(qiáng)的現(xiàn)金換大股東流動(dòng)性較差的不動(dòng)產(chǎn)。2024年3月15日，融創(chuàng)服務(wù)與融創(chuàng)集團(tuán)訂立協(xié)議，融創(chuàng)集團(tuán)將江蘇常熟市現(xiàn)房項(xiàng)目轉(zhuǎn)讓予融創(chuàng)服務(wù)，代價(jià)為1億元，其中以現(xiàn)金支付5000萬(wàn)元，剩余5000萬(wàn)元以融創(chuàng)集團(tuán)應(yīng)付融創(chuàng)服務(wù)而未付的等額款項(xiàng)抵銷。

　　以上種種行為，小股東利益究竟有沒(méi)有被侵犯？高管有沒(méi)有勤勉盡責(zé)，有沒(méi)有配合大股東掏空公司之嫌？

　　高管業(yè)績(jī)目標(biāo)承諾頻繁“爽約”

　　從歷年業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)發(fā)現(xiàn)，融創(chuàng)服務(wù)高管似乎喜歡給投資者“畫大餅”，業(yè)績(jī)目標(biāo)承諾頻繁“爽約”，其究竟有沒(méi)有欺騙中小投資者？還是整個(gè)高管團(tuán)隊(duì)經(jīng)營(yíng)管理能力待考？

　　對(duì)于2022年的展望，融創(chuàng)服務(wù)稱，堅(jiān)定看好物業(yè)管理行業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展空間，2022年行業(yè)分化將進(jìn)一步加速。融創(chuàng)服務(wù)行政總裁曹鴻玲在公司2021年業(yè)績(jī)會(huì)上表示，預(yù)計(jì)未來(lái)三年在管面積第三方的增長(zhǎng)將超過(guò)50%。

　　實(shí)際情況又如何？2022年，獨(dú)立第三方在管面積為89467千平方米，相比上一年增速僅為12%，與50%的增長(zhǎng)似乎相差甚遠(yuǎn)。值得注意的是，2022年公司項(xiàng)目來(lái)源詳細(xì)披露在管建筑面積，而2023年年報(bào)卻不再按照明細(xì)詳細(xì)不披露在管面積。從收入角度看，其2023年第三方收入與上一年基本持平。

　　對(duì)于融創(chuàng)服務(wù)2023年目標(biāo)，融創(chuàng)服務(wù)首席財(cái)務(wù)官楊曼表示，基于現(xiàn)在地產(chǎn)交付和外拓，預(yù)計(jì)融創(chuàng)服務(wù)在管面積到2023年年底會(huì)比2022年年末有15%-20%的提升，相應(yīng)的收入規(guī)模也會(huì)有15%-20%提升的幅度。同時(shí)楊曼強(qiáng)調(diào)，融創(chuàng)服務(wù)不太會(huì)出現(xiàn)因關(guān)聯(lián)方融創(chuàng)中國(guó)（01918.HK）大額計(jì)提減值的情況。

　　而實(shí)際是，截至2023年報(bào)告期末，融創(chuàng)服務(wù)在管建筑面積達(dá)到2.7億平方米，同比增長(zhǎng)僅為11.9%。

　　據(jù)悉，融創(chuàng)服務(wù)2023年的金融資產(chǎn)減值虧損凈額8.5億元中，有5.3億元、占比62.4%來(lái)自關(guān)聯(lián)方款項(xiàng)。值得注意的是，2024年相關(guān)關(guān)聯(lián)減值仍在持續(xù)拖累公司報(bào)表。

　　2024年8月26日，融創(chuàng)服務(wù)發(fā)布的2024年中期業(yè)績(jī)報(bào)告顯示，公司擁有人應(yīng)占虧損約為4.72億元。對(duì)于虧損原因，融創(chuàng)服務(wù)公告稱，主要由于期內(nèi)集團(tuán)出于謹(jǐn)慎性考慮對(duì)關(guān)聯(lián)方貿(mào)易及其他應(yīng)收款項(xiàng)進(jìn)一步計(jì)提了減值撥備所致。2024年上半年，融創(chuàng)服務(wù)的金融資產(chǎn)減值虧損凈額約為11.37億元，關(guān)聯(lián)方金融資產(chǎn)減值虧損凈額約為9.54億元。

　　截止2024年上半年報(bào)告期期末，公司貿(mào)易及其他應(yīng)收款項(xiàng)為71.61億元，虧損撥備為35.67億元。其中，關(guān)聯(lián)貿(mào)易及其他應(yīng)收款項(xiàng)金額為40.55億元，而公司來(lái)自關(guān)聯(lián)方的貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)約為33.18億元（2023年12月31日：約34.17億元）。